久期财经讯，4月21日，惠誉确认世纪互联集团(VNET Group, Inc.，简称“世纪互联”，VNET.US)的长期外币和本币发行人违约评级(IDR)为“B-”，展望稳定。与此同时，惠誉撤销了该公司的评级。

(相关资料图)

世纪互联的评级反映了惠誉的观点，即该公司的流动性相对疲弱，且其不具备足够的资金履行或于未来12个月到期的债务。此外，惠誉认为该公司的资本市场融资渠道相对较弱。世纪互联目前正在探索多种融资方案，但惠誉对于其何时将有足够的资金到位难以预见。当前的流动性可能不足以支付或须于2024年2月赎回可转债应付的6亿美元款项。截至2022年底，公司拥有27亿元人民币现金，不足以支付4.84亿元人民币的短期债务、6,800万美元待于2023年上半年赎回的可转债及6亿美元待于2024年2月赎回的可转债，以及惠誉预测的超过20亿元人民币的负自由现金流。

出于商业原因，惠誉撤销了对该公司评级。

关键评级驱动因素

流动性短缺：惠誉认为，由于中国高收益债券跨境交易市场状况不利，世纪互联的资本市场融资渠道已收窄。此外，由于过去两年股票价格下跌，世纪互联的股票及混合金融工具融资能力趋弱，但部分投资者或因中国经济在防控措施开放后重启、经济活动回暖及消费支出增加而看到潜在收益。鉴于该公司能够就新的批发项目取得抵押借款且与地方银行建立了稳定的关系，惠誉认为其银行融资渠道应仍畅通。

高杠杆率：惠誉预计2023-2024年，该公司的EBITDA杠杆率将保持在7.3 -7.4倍左右(2022年估计为7.5倍)，因为EBITDA增长不太可能在中期推动去杠杆化。惠誉认为，至少在2023年，经济回暖后，世纪互联不太可能有足够的流动性来为机柜交付提供资金，以满足潜在的更高客户需求。2023年，该公司仅提供了8000 - 9000个机柜交付指导量，远低于此前约2.5万个的指导量。

世纪互联宣布其已与一家中资国企和一家主权财富基金合资，联合开发和收购数据中心和机柜。该公司预计合资伙伴将注入股权，从而为发展资本支出提供部分资金。鉴于股权注入的时间及金额尚不确定，惠誉在预测中并未将新增股权考虑在内。

批发业务持续扩张：惠誉预计，随着批发业务合同(合同期限比零售业务长，为8-10年)的比重提高，世纪互联的业务风险状况亦将逐步改善。惠誉预计，得益于阿里巴巴集团控股有限公司(A+/稳定)机柜订单量的增加及交付予批发客户的新机柜比重增至约60%，2023至2024年间批发业务对世纪互联营收的贡献度将升至15-25%(2022年估测值为中双位数)。

这提升了公司的营收及现金流可预见性。截至2022年底，该公司的批发业务容量为281兆瓦。

利润率提升：惠誉预计，由于数据中心业务的固定成本较高，受机柜利用率提升及严格控制成本和经营杠杆率驱动，世纪互联2023至2024年间惠誉定义的EBITDA利润率将提高至22%-25%(2022年估测值：20%)。依据惠誉的《企业评级标准》，惠誉定义的EBITDA由列报EBITDA减去备抵呆帐款项、其他经营收入、使用权资产折旧及租赁利息支出计算得出。

优质数据中心：惠誉预计，世纪互联的优质数据中心资产组合将支持其营收及现金流可预见性。世纪互联约87%的机柜布局于中国主要城市，这些城市的数据中心业务供不应求，原因在于当地政府严格限制数据中心建设用地且对数据中心日常运营实施用电限额。上述城市现有数据中心的利用率可达80%，而中国西部城市的利用率为30%-40%。

可变利益实体结构：世纪互联的评级是基于，惠誉预期该公司与中国政府及监管部门将保持稳健关系。该关系若发生任何变化将可能影响世纪互联的信用实力，因世纪互联对其境内运营公司(包括北京毅云网络科技有限公司和其他附属子公司)缺乏股权控制——由于政府限制外商投资中资增值电信业务的持股比例，世纪互联与上述公司仅存在契约关系。

评级推导摘要

世纪互联的业务风险状况显著弱于全球领先的批发数据中心运营商Digital Realty Trust, Inc.(简称“DLR”，BBB+/稳定) 和零售主机托管数据中心运营商Equinix, Inc.(简称“EQIX”，BBB+/稳定)。得益于遍布全球的数据中心资产，DLR和EQIX具有强劲的竞争力，而世纪互联的业务集中于中国。两家同业拥有来自各行业的细分市场租户组合，这亦增强了其信用状况。惠誉预计，2023至2024年间世纪互联的EBITDA杠杆率为7.3 -7.4倍，高于DLR的6.0-6.2倍和EQIX的4.0-4.1倍。

世纪互联的业务风险状况弱于中国领先超大规模数据中心运营商秦淮数据集团控股有限公司(简称“秦淮数据”，BBB-/稳定)。鉴于平均合同期限长达9年以上，秦淮数据的现金流可预见性高于世纪互联;而世纪互联的核心数据中心业务营收大部分来自期限在1-3年的零售合同。此外，秦淮数据的客户若选择提前终止合同，须支付合同期内大部分费用。

另外，秦淮数据拥有约94%的高规格数据中心(以容量衡量)，而世纪互联主要依靠租赁方式来开发数据中心。惠誉认为，秦淮数据的资产所有权使其得以顺畅获得抵押贷款。

惠誉预计秦淮数据2023至2024年间的EBITDA杠杆率为5.4-5.6倍，因此世纪互联的财务风险状况弱于秦淮数据。秦淮数据业务模式与房地产投资信托基金或物业管理公司类似，因此惠誉使用亚太物业/房地产投资信托基金评级导引对秦淮数据进行评级，这得益于其对产生经常性收入的资产有较强的所有权。世纪互联的大多数数据中心为租赁所得而非所有，因此惠誉使用一般评级导引对世纪互联进行评级。

世纪互联的业务风险状况好于TierPoint, LLC(B/稳定)。Tierpoint提供零售主机托管和管理服务，但其很大一部分营收来自管理服务。与管理服务相比，世纪互联的主机托管和互联互通服务合同期限较长、收入和现金流可见性更强。但这受到世纪互联的再融资风险及较弱财务状况的制衡;Tierpoint能够获得高级有抵押循环信贷且债务最早到期日为2025年4月，而惠誉预计世纪互联2023至2024年间的EBITDA杠杆率为7.3 -7.4倍左右，高于TierPoint同期4.7-5.0倍的水平。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 由于公司不为批发客户提供增值服务，对批发客户收费价格低于零售客户，因此2023年单机柜每月经常性收入小幅上涨0.5%，之后从2024年开始单机柜每月经常性收入小幅下降;

- 2022年和2023年每年净增自建机柜分别为9,000台和15,000台(2022年：8,438台);

- 在大量新增机柜的推动下，2023年机柜月均利用率为54%-55%，2024年为57%-58%(2022年预计为55%);

- 2023至2024年间惠誉定义的EBITDA利润率为22%-25%(2022年估计为20%)，相当于2023至2024年间公司定义的调整后EBITDA利润率约为27%-30%(2022年:27%);

- 2023年和2024年每年的资本支出分别为33亿元和50亿元人民币(2022年：预计为30亿元人民币);

- 2023至2024年间无现金派息(2022年：无);

- 将2025年到期的6,800万美元私募可转债、2026年到期的6亿美元可转债与2027年到期的2.5亿美元可转债视为100%债务。

评级敏感性

考虑到评级撤销，评级敏感性不再相关。

流动性及债务结构

流动性吃紧：惠誉认为当前的承诺流动性不足以支持其所预计的未来12个月所需的现金，包括约4.84亿元人民币短期债务、惠誉预测的逾20亿元人民币负自由现金流以及或将分别于2023年上半年和2024年2月赎回的6,800万美元(约4.61亿元人民币)和6亿美元(约41亿元人民币)可转债。截至2022年末的可用现金为26.61亿元人民币，其中部分为未承诺信贷结余。

惠誉认为，尽管资本市场融资渠道减弱，但鉴于长久以来该公司一直与当地银行保持往来，其银行融资渠道仍应畅通。自去年以来，世纪互联一直在探索多种方案来应对流动性短缺的问题。

若启迪控股或世纪互联的董事长及其一致行动人将所持A股持股份额增至25%以上，另一股东将表决权增至50%以上或将其A股持股份额增至50%以上，或公司从美国股票交易所退市且未能在另一交易所上市，以致须立即偿付6亿美元可转换债券，则世纪互联将面临流动性事件风险。

世纪互联目前正在评估两笔私有化竞购，其中一笔来自董事长兼创始人。实施私有化将触发6亿美元债券的立即偿还。然而，惠誉对于两方竞标者的提案及其用以偿付票据的财务资源所掌握的信息有限。世纪互联表示，完成潜在私有化无承诺时间表。

发行人简介

世纪互联是中国规模最大的运营商及云中立数据中心服务提供商之一，深耕数据中心行业27年。该公司还与微软公司合作开展云服务并经营虚拟专用网业务。